Messgrössen für Earn-Outs: Wie wird der Erfolg gemessen?

Definition

Der Umsatz misst die Erlöse, die ein Unternehmen durch den Verkauf von Produkten oder Dienstleistungen erzielt. Bei einem umsatzbasierten Earn-out erhält der Verkäufer eine zusätzliche Zahlung, wenn das Unternehmen während der Earn-out-Periode einen bestimmten Umsatz erreicht oder übertrifft.

Vorteile

Der grösste Vorteil des Umsatzes liegt in seiner Einfachheit. Umsatz ist leicht verständlich, relativ einfach messbar und für beide Parteien gut nachvollziehbar. Gerade bei kleineren KMU oder bei Unternehmen mit überschaubarem Reporting kann dies ein wichtiger Vorteil sein.

Zudem ist der Umsatz weniger stark von internen Kostenentscheidungen des Käufers abhängig. Wenn der Käufer nach der Übernahme zusätzliche Managementkosten oder Integrationskosten belastet, hat dies auf den Umsatz grundsätzlich keinen direkten Einfluss. Aus Verkäufersicht kann ein Umsatz-Earn-out deshalb attraktiv sein.

Umsatzbasierte Earn-outs eignen sich vor allem dann, wenn das Hauptziel darin besteht, Wachstum, Kundenbindung oder Marktakzeptanz zu messen.

Nachteile

Der Umsatz sagt wenig über die Profitabilität aus. Ein Unternehmen kann seinen Umsatz steigern und gleichzeitig weniger Gewinn erzielen, wenn das Wachstum über Rabatte, hohe Vertriebskosten oder margenarme Aufträge erkauft wird.

Für den Käufer kann dies problematisch sein. Ein Verkäufer, der während der Earn-out-Periode weiterhin Einfluss auf das Unternehmen hat, könnte versuchen, möglichst viel Umsatz zu generieren, auch wenn dieser wirtschaftlich wenig attraktiv ist.

Praxistipp

Ein umsatzbasierter Earn-out sollte nach Möglichkeit mit einer Margenkomponente kombiniert werden. In der Praxis kann beispielsweise vereinbart werden, dass der Earn-out nur ausgelöst wird, wenn ein bestimmter Umsatz erreicht wird und gleichzeitig eine Mindest-EBITDA-Marge oder Mindest-Bruttomarge erzielt wird.

So wird verhindert, dass reines Umsatzwachstum belohnt wird, obwohl dieses keinen nachhaltigen Wert für den Käufer schafft.

Definition

Der Bruttogewinn ergibt sich vereinfacht gesagt aus dem Umsatz abzüglich der direkt zurechenbaren Waren-, Material- oder Leistungskosten. Je nach Unternehmen wird auch vom Deckungsbeitrag gesprochen. Ein Earn-out auf Basis des Bruttogewinns misst also nicht nur, wie viel verkauft wurde, sondern auch, welche Marge mit diesen Verkäufen erzielt wurde.

Vorteile

Der Bruttogewinn ist aussagekräftiger als der Umsatz, weil er die Qualität des Umsatzes berücksichtigt. Gerade bei Handels-, Distributions-, E-Commerce- oder Produktionsunternehmen ist dies häufig entscheidend.

Ein hoher Umsatz ist nur dann wertvoll, wenn nach Abzug der direkten Kosten genügend Marge übrig bleibt. Ein Bruttogewinn-Earn-out reduziert deshalb den Fehlanreiz, Umsatz um jeden Preis zu generieren.

Zudem liegt der Bruttogewinn näher am operativen Geschäftsmodell als das EBITDA. Er wird weniger stark von allgemeinen Verwaltungskosten, Managemententscheidungen oder Integrationskosten beeinflusst, berücksichtigt aber dennoch die direkte Wirtschaftlichkeit der verkauften Produkte oder Dienstleistungen.

Nachteile

Die Herausforderung liegt in der genauen Definition. Welche Kosten gelten als direkte Kosten? Werden Frachtkosten, Verpackung, Einkaufskonditionen, Boni, Skonti, Retouren oder Währungsverluste berücksichtigt? Wie werden Lagerveränderungen behandelt?

Gerade bei KMU ist die Buchhaltung nicht immer so detailliert ausgestaltet, dass der Bruttogewinn ohne Weiteres eindeutig berechnet werden kann. Wenn die Datengrundlage nicht sauber ist, kann auch diese Kennzahl zu Diskussionen führen.

Ein weiteres Thema sind Veränderungen in der Einkaufspolitik. Wenn der Käufer nach Closing andere Lieferanten, Einkaufskonditionen oder konzerninterne Beschaffungswege nutzt, kann dies den Bruttogewinn beeinflussen, ohne dass der Verkäufer darauf Einfluss hat.

Praxistipp

Bei einem Earn-out auf Basis des Bruttogewinns sollte im Kaufvertrag sehr genau definiert werden, welche Kosten vom Umsatz abgezogen werden und welche nicht. Idealerweise wird die Berechnung anhand eines konkreten Beispiels oder einer Referenzrechnung dokumentiert.

Definition

EBITDA steht für «Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization», also Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisationen. Vereinfacht gesagt misst das EBITDA die operative Ertragskraft eines Unternehmens vor Finanzierungs-, Steuer- und Abschreibungseffekten.

Vorteile

Das EBITDA ist eine der häufigsten Kennzahlen in M&A-Transaktionen. Es ist für Käufer besonders relevant, weil Unternehmensbewertungen häufig auf EBITDA-Multiples basieren. Wenn der Kaufpreis auf Basis eines EBITDA-Multiples verhandelt wurde, erscheint es konsequent, auch den Earn-out an das EBITDA zu knüpfen.

Der grosse Vorteil liegt darin, dass das EBITDA nicht nur Wachstum, sondern auch Profitabilität misst. Es belohnt also nicht einfach höhere Umsätze, sondern eine operative Ergebnisverbesserung.

Ein EBITDA-Earn-out eignet sich insbesondere bei etablierten KMU mit stabiler Kostenstruktur, nachvollziehbarer Buchhaltung und klarer operativer Abgrenzung.

Nachteile

Das EBITDA ist deutlich anfälliger für Diskussionen als der Umsatz. Denn das Ergebnis hängt von zahlreichen Kostenpositionen ab, die nach Closing beeinflusst werden können.

Typische Streitpunkte sind beispielsweise Management Fees, Integrationskosten, ausserordentliche Kosten, Personalaufbau oder Veränderungen bei der Bilanzierungspraxis.

Aus Verkäufersicht besteht das Risiko, dass der Käufer nach der Übernahme zusätzliche Kosten in das Unternehmen verlagert und dadurch das EBITDA reduziert. Aus Käufersicht besteht das Risiko, dass notwendige Investitionen oder Kosten bewusst aufgeschoben werden, um kurzfristig ein höheres EBITDA zu erzielen.

Praxistipp

Ein Earn-out auf Basis des EBITDAs sollte nie ohne detaillierte Definition vereinbart werden. Im Kaufvertrag sollte klar geregelt werden, nach welchen Rechnungslegungsgrundsätzen das EBITDA berechnet wird, welche Kosten bereinigt werden und wie ausserordentliche oder nicht betriebsnotwendige Effekte behandelt werden.

In der Praxis empfiehlt sich häufig eine sogenannte Adjustierungsliste. Darin wird festgehalten, welche Positionen bei der Berechnung des EBITDAs berücksichtigt oder ausgeschlossen werden.  

Definition

EBIT steht für «Earnings Before Interest and Taxes», also Ergebnis vor Zinsen und Steuern. Im Unterschied zum EBITDA werden beim EBIT Abschreibungen und Amortisationen berücksichtigt. Das EBIT misst somit die operative Ertragskraft nach Berücksichtigung der Abnutzung von Anlagevermögen oder immateriellen Vermögenswerten.

Vorteile

Das EBIT kann sinnvoll sein, wenn das Geschäftsmodell regelmässige Investitionen erfordert. Bei Produktions- oder Maschinenbauunternehmen sowie anderen anlageintensiven KMU ist das EBITDA alleine manchmal zu optimistisch, weil es den laufenden Investitionsbedarf ausblendet.

Ein Earn-out auf Basis des EBITs berücksichtigt, dass Maschinen, Fahrzeuge oder Anlagen nicht kostenlos genutzt werden können. Er misst daher stärker den nachhaltigen operativen Gewinn nach Abzug der wirtschaftlichen Nutzung.

Für Käufer kann dies fairer sein, wenn der Unternehmenswert stark von der Substanz und dem laufenden Erneuerungsbedarf abhängt.

Nachteile

Auch das EBIT ist interpretationsanfällig. Abschreibungen hängen von Investitionsentscheidungen, Nutzungsdauern und Bilanzierungsmethoden ab. Wenn der Käufer nach Closing grössere Investitionen tätigt, kann dies das EBIT belasten, obwohl die Investitionen langfristig sinnvoll sind.

Aus Verkäufersicht ist deshalb wichtig, dass er nicht für Investitionsentscheidungen bestraft wird, die ausserhalb seines Einflussbereichs liegen. Aus Käufersicht muss verhindert werden, dass notwendige Investitionen aufgeschoben werden, nur um kurzfristig ein höheres EBIT zu erreichen.

Praxistipp

Ein Earn-out auf Basis des EBITs eignet sich vor allem für Unternehmen, bei denen der Investitionsbedarf ein wesentlicher Bestandteil des Geschäftsmodells ist. Im Kaufvertrag sollten Investitionsbudgets, Abschreibungsmethoden und ausserordentliche Investitionen möglichst klar geregelt werden.

Definition

Bei kombinierten Earn-out-Kennzahlen werden mehrere Ziele miteinander verknüpft. Beispielsweise kann ein Earn-out nur dann ausbezahlt werden, wenn ein bestimmter Umsatz erreicht wird und gleichzeitig eine Mindestmarge eingehalten wird.

Ein typisches Beispiel ist die Kombination aus Umsatz und EBITDA-Marge:

Der Verkäufer erhält einen Earn-out, wenn das Unternehmen mindestens CHF 10 Mio. Umsatz erzielt und die EBITDA-Marge mindestens 12% beträgt.

Vorteile

Kombinierte Kennzahlen können Fehlanreize reduzieren. Während der Umsatz das Wachstum misst, stellt die Marge sicher, dass dieses Wachstum profitabel ist. Dadurch entsteht ein ausgewogeneres Bild des Unternehmenserfolgs.

Solche Modelle eignen sich besonders gut, wenn Käufer und Verkäufer unterschiedliche Prioritäten haben. Der Verkäufer möchte häufig für Wachstum entschädigt werden. Der Käufer möchte sicherstellen, dass dieses Wachstum nicht auf Kosten der Profitabilität geht.Kombinierte Kennzahlen können auch bei stark wachsenden Unternehmen sinnvoll sein, bei denen ein reines EBITDA-Ziel zu streng wäre, weil bewusst in Wachstum investiert wird.

Nachteile

Je mehr Kennzahlen kombiniert werden, desto komplexer wird der Earn-out. Komplexität erhöht das Risiko von Missverständnissen, Rechenfehlern und späteren Streitigkeiten. Zudem müssen die Kennzahlen logisch zusammenpassen. Eine Kombination aus zu vielen Bedingungen kann dazu führen, dass der Earn-out faktisch kaum erreichbar ist. Dies kann aus Verkäufersicht unattraktiv sein und die Verhandlung belasten.

Praxistipp

Kombinierte Kennzahlen sollten einfach bleiben. In vielen Fällen reicht eine Hauptkennzahl mit einer zusätzlichen Schutzbedingung. Wichtig ist, dass die Formel auch für Nicht-Finanzexperten verständlich bleibt. Wenn beide Parteien die Berechnung nicht ohne Weiteres nachvollziehen können, ist das Modell wahrscheinlich zu kompliziert.

Nicht jede Earn-out-Kennzahl passt zu jedem Unternehmen. Die passende Messgrösse hängt stark vom Geschäftsmodell, der Datenqualität, der Margenstruktur und der Rolle des Verkäufers nach dem Closing ab.

Diese Tabelle zeigt: Es gibt nicht die eine richtige Earn-out-Kennzahl. Entscheidend ist, welche Kennzahl den tatsächlichen Werttreiber des Unternehmens am besten abbildet.

Earn-out im Kaufvertrag

Ein Earn-out sollte nicht nur wirtschaftlich, sondern auch vertraglich sauber geregelt werden. Viele Streitigkeiten entstehen nicht, weil die Parteien grundsätzlich unterschiedliche Vorstellungen hatten, sondern weil die Vereinbarung zu wenig präzise formuliert wurde.

Im Kaufvertrag sollten insbesondere folgende Punkte geregelt werden:

• genaue Definition der Earn-out-Kennzahl
• Berechnungsformel
• Earn-out-Periode
• Schwellenwerte, Zielwerte und Maximalbetrag
• Rechnungslegungsgrundsätze
• Umgang mit ausserordentlichen Effekten
• Reporting- und Informationsrechte
• Einflussmöglichkeiten des Verkäufers während der Earn-out-Periode
• Pflichten des Käufers zur Fortführung des Geschäfts
• Vorgehen bei Meinungsverschiedenheiten
• Fälligkeit und Zahlungsmodalitäten

Besonders wichtig ist die Frage, ob das Unternehmen nach Closing eigenständig weitergeführt oder in eine Gruppe integriert wird. Werden Kosten, Umsätze, Mitarbeitende oder Kundenbeziehungen nach der Übernahme verschoben, kann dies die Earn-out-Berechnung wesentlich beeinflussen.

Dauer eines Earn-outs

Die Dauer eines Earn-outs ist ein weiterer zentraler Punkt. In der Praxis bewegen sich Earn-out-Perioden häufig zwischen 1-3 Jahren.

Eine kurze Earn-out-Periode hat den Vorteil, dass sie übersichtlich bleibt und das Konfliktpotenzial begrenzt. Sie eignet sich insbesondere dann, wenn die Zielerreichung relativ rasch messbar ist.

Eine längere Earn-out-Periode kann sinnvoll sein, wenn der Geschäftserfolg erst mit Verzögerung sichtbar wird. Das ist häufig bei Projektgeschäft, Entwicklungsprojekten oder der Übergabe wichtiger Kundenbeziehungen der Fall.

Als Faustregel gilt: Die Earn-out-Periode sollte so lange wie nötig, aber so kurz wie möglich sein. Sie muss ausreichen, um den relevanten Erfolg zu messen, sollte aber nicht unnötig lange Abhängigkeiten zwischen Käufer und Verkäufer schaffen.

Ein Earn-out kann bei einem Unternehmensverkauf ein sehr sinnvolles Instrument sein. Er hilft, unterschiedliche Preisvorstellungen zwischen Käufer und Verkäufer zu überbrücken und zukünftige Chancen angemessen zu berücksichtigen.

Gleichzeitig ist ein Earn-out kein Selbstläufer. Die Wahl der richtigen Messgrösse entscheidet darüber, ob die variable Kaufpreiskomponente fair, nachvollziehbar und praktikabel ist oder ob sie später zu Konflikten führt.

Für Käufer wie Verkäufer gilt: Ein Earn-out sollte immer zum Geschäftsmodell, zur Datenqualität und zur geplanten Rolle der Parteien nach dem Closing passen. Je klarer die Kennzahl, die Berechnung und die Spielregeln im Kaufvertrag definiert sind, desto geringer ist das spätere Konfliktpotenzial.

Gerade bei KMU-Transaktionen lohnt es sich deshalb, die Earn-out-Struktur frühzeitig und sorgfältig zu durchdenken. Eine sauber ausgestaltete variable Kaufpreiskomponente kann ein wirkungsvolles Instrument sein, um eine Transaktion möglich zu machen, Risiken fair zu verteilen und die Interessen von Käufer und Verkäufer besser in Einklang zu bringen.